臺灣證券交易所 文刊中心

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隨著科技及數位資產的蓬勃發展，越來越多的數位金融商品陸續問市，如比特幣及以太幣等虛擬資產。但自2009年比特幣問世以來，由於其特性導致交易價格波動劇烈且不具貨幣體系的特性，使其更像一種投機炒作的風險性資產。隨後，穩定幣（Stablecoin）應運而生，雖然相對具有支付能力，但至今仍未能成為國際貨幣體系的一員，價格穩定性亦尚未得到完全證明。  

與此同時，現實世界資產（Real World Assets，以下簡稱RWA）的興起，逐漸成為市場關注的焦點。RWA代幣化（Tokenization）指的是將真實資產（如房地產、汽車、金融資產、貴金屬、藝術品及碳權等資產）的所有權轉換為區塊鏈（Blockchain）數位代幣，並可提供全天候交易之便利性。交易過程中，無需傳統經紀商或中間機構的參與，得以實現實體經濟與虛擬市場的結合。根據波士頓諮詢顧問公司的估計[1]，至2030年，RWA代幣化市場的市值規模可能成長至16兆美元，顯示出其巨大的潛力與市場前景。我國主管機關金融監督管理委員會(以下簡稱金管會)亦於2024年發布新聞稿表示，為探討現實世界資產代幣化在我國推動所需準備，金管會協力金融科技共創平台「監理科技及研究應用組」召集人臺灣集中保管結算所 (以下簡稱集保公司)及6家金融機構成立「現實世界資產代幣化小組」，探討RWA代幣化在我國推動所需準備，以更前瞻及全面的方式發展金融科技。

在RWA代幣化的多樣應用場景中，基金代幣化是一個備受關注的領域，基金代幣化是指將傳統的共同基金（如債券型基金、股票型基金、或混合型基金）透過區塊鏈技術進行數位化，將投資基金份額轉換為區塊鏈上的代幣進行流通及交易。這一應用不僅有助於降低基金管理的營運成本，也為投資人提供了更高的流動性及更低的交易門檻，尤其是在跨境投資及全球化市場中顯得尤為重要。  

然而，資產代幣化的發展也伴隨著挑戰，法律的不確定性、技術標準的缺乏，以及對傳統金融體系的潛在衝擊。因此，證券交易所需要在探索這一領域時採取審慎且創新的態度，結合政策制定者、技術供應商以及市場參與者共同推進行業標準及完善基礎設施。

本文將進一步探討相關議題，包括技術實現、監管挑戰以及市場機遇，並從證券交易所的視角出發，分析如何在資產代幣化變革中抓住先機，助力全球投資者實現更具效率、便捷的資產配置與管理。

[1] BCG (2022), The Future of Asset Tokenization

(一)  RWA發行目的

將現實世界資產引入區塊鏈的主要驅動力，主要來自於相信去中心化金融（Decentralized finance，以下簡稱DeFi）能在長期為資產持有者提供傳統金融系統無法實現的機會與市場效率。傳統金融系統（TradFi）藉由中介機構，包括中間人、背景審查機構以及各類監管措施，在一定程度上提供市場安全性與控制力，但也以市場效率及資產持有者的機會為代價。當市場參與者不願支付中介費用、去中心化監管機構拒絕加入市場，或對第三方掌控其資產的交易體系感到不安時，市場效率與機會便隨之降低。

去中心化金融冀望解決傳統金融中的部分限制，從而顯著提升市場效率並為資產擁有者創造更多機會，透過最小化甚至完全消除傳統金融的中介機制，以實現金融市場的去中心化理念。根據國際貨幣基金組織（IMF）在 2022 年發布的全球金融穩定報告（Global Financial Stability Report）中指出[2]，去中心化金融與傳統金融系統相比，能顯著降低成本，主要來自於傳統金融系統中由於其複雜的中介機制所帶來的高昂人力成本與營運成本。
 
[2] IMF (2022), Global Financial Stability Report

除了消除中介機制之外，DeFi的內部創新能夠進一步提高市場效率並增加商機，例如，自動造市商機制（Automatic Market Maker，以下簡稱AMM）允許資產持有人即時獲得流動性並完成交易，這在傳統金融結算系統中並不常見。此外，透過資產代幣化，資產持有者可以輕鬆分割、碎片化（Fractionalize）資產價值並分散風險，這使資金體量較小的投資人也能接觸到傳統投資門檻較高的資產。最後，區塊鏈分散式帳本（Distributed Ledger Technology，以下簡稱DLT）的公開透明為 DeFi的市場參與者提供交易流程、資產擁有權，及資產計價的清晰度。

(二)  RWA實現流程

如何確保RWA是其代表的真實資產的合法代幣，參考相關文獻，大致可分為以下三個階段：鏈下包裝、資訊橋接及RWA 協議之需求及供應，詳下圖表一。

1. 鏈下包裝：在將現實世界資產整合到數位區塊鏈前，必須在實體世界中確定其資產的價值、資產所有權及資產權益的法律保障。資產的所有權可以通過契約、抵押、票據或任何形式來確定。當涉及資產的表徵或所有權移轉可能引發法律影響時，應有一個明確的解決流程，這通常包括資產清算、爭議解決或執行的特定法律程序等。
2. 資訊橋接：在此階段，將經歷資產代幣化過程，有關資產的經濟價值、所有權及權益的資訊在數據化之後被帶到鏈上，儲存在區塊鏈的分散式帳本中。對於需要被監管的有價證券，可以透過合法合規的方式將資產納入DeFi，這些監管方式包括但不限於發行證券型代幣的許可、KYC客戶身分認證、反洗錢（Anti-Money Laundering）、反資恐（Counter-Terrorist Financing），及上架交易所合規要求等。對於RWA要參考現實世界的外部數據以準確地描繪資產的價值，如股票RWA，則需要取得該股票的財務數據等資訊。但是由於區塊鏈無法將外部數據直接從集中的伺服器寫到區塊鏈上，則需要採用如Chainlink這類將鏈上數據與現實世界資訊的數據連接，提供鏈下資產價值等數據。
3. RWA 協議之需求及供應：此步驟與供需相關，主要是聚焦於RWA的去中心化金融（DeFi）協定。它們有兩個功能：第一，有助於實現新的RWA，讓更多數位資產可供使用。第二，致力於吸引投資人購買及交易這些資產。

(三)  RWA常見兩種發行模式

1. 鏈下現實資產之代幣化：發行人將現實資產鎖定於金庫或委託第三方保管，並於區塊鏈上發行代幣，據以代表該現實資產之經濟價值及權利；而現實資產仍存在於鏈下世界，詳下圖表二。

2. 鏈上原生資產之代幣化：發行人直接於區塊鏈上發行代幣，並載明該代幣於現實世界之各項權利，因此，代幣本身即具有價值，毋須其他鏈下資產支持，以債券資產較為常見，詳下圖表三。

(四)  RWA代幣化之特性

RWA發展具有巨大的潛力，但要實現大規模應用，需要克服技術、法規、生態等亦存在相關的挑戰，以下概述相關優點及風險：

1.優點

• 提高營運效率、降低成本：企業可結合分散式帳本技術及區塊鏈或智能合約等功能，藉此進行自動化或供應鏈管理，以減少追蹤商品所有權所需時間，從而提高效率或降低營運成本。

• 降低投資門檻、提高資產流動性：對於房地產或藝術品等金額較高或接觸管道較為有限的實體資產，代幣化可將其分割成小單位並於區塊鏈上供投資人購買，從而降低投資門檻，實現小額投資，提高市場的效率及流動性。

• 即時清算：由於代幣化係在區塊鏈上直接進行交易，故可透過智能合約自動進行結算及清算等流程，毋須中介機構，即可讓貨幣與資產同步結算，藉此提升交易效率並實現即時清算。

• 提高交易透明度：因資產代幣化在區塊鏈上進行交易，而區塊鏈的每筆交易紀錄均透明且無法篡改，因此，企業可標記並追蹤其供應鏈；執法機構可有效追蹤遭盜竊之代幣及非法金流；研究機構亦可即時評估消費者行為或商品價格變化，投資人亦可增加對其資產的信心。

• 不受時間限制及跨境交易：由於區塊鏈之運作不受時間、地區等限制，因此無論全天候、跨時區或跨境，皆可進行代幣化資產之交易。

• 促進金融創新：RWA代幣化的出現，推動了區塊鏈技術在金融領域的應用及發展，並激發了各種新型金融商品及服務的創新，得進一步促進金融行業的變革及升級。

2.風險

• 傳遞衝擊：虛擬市場的代幣化資產可以透過贖回機制，連結傳統金融市場，使得虛擬與現實市場兩者的走勢更加密切，虛擬市場價格波動較大的衝擊，或代幣化資產之參考標的資產流動性低，可能藉此傳遞到現實市場。

• 交易時間錯配：虛擬資產可以全天候交易，但大多數的現實市場只能在營業時間內交易，如發生代幣發行人倒閉等壓力事件，代幣化資產遭到拋售時，因為交易時間不同而無法滿足贖回要求，反而可能使壓力擴大，甚至造成恐慌。

• 鼓勵投機：代幣化資產可能被包裝成類似金融海嘯期間資產證券化的商品，將風險較高或流動性較差的現實資產，偽裝成安全、流動性高的資產，進而鼓勵更高的槓桿倍數及投機行為，可能誘使系統性風險發生。

• 傳統金融機構增加曝險：傳統金融機構可能會透過直接持有代幣化資產或使用代幣作為其他金融工具的抵押品而增加對加密資產商品的曝險。

• 資訊揭露不足：代幣發行人的相關訊息或擔保品，若資訊揭露不足，可能影響投資人信心。

(五)  RWA發展趨勢

去中心化金融中最重要的衡量指標之一是總鎖定價值（Total Value Locked，以下簡稱TVL），該指標追蹤加密貨幣存入去中心化金融協議的總體價值，根據統計，2023年於去中心化金融市場上投入之TVL大致不變，大約維持在400至500億美元間[3]，較2021年底最高峰近1,800億美元大幅衰退，主要因部分去中心化金融發展缺乏現實用途且代幣經濟不佳，但2024年以來，去中心化金融投入再度成長，截至5月底已達約1,100億美元。投入於RWA代幣相關協議之TVL在2023年亦快速成長，截至2023年底，RWA已位列DeFi領域第6名，排名從2023年第2季末的第13位迅速上升。此外，根據DefiLlama統計，RWA代幣化板塊TVL已於2025年3月突破110億美元，成為DeFi領域中第7個邁入100億美元規模的板塊，綜觀RWA代幣化目前的發展及應用，大致可分為下列幾項：

[3] DefiLlama (2023), DeFi Total Value Locked Statistics

1. 實體資產：如黃金、藝術品、不動產等，可將實體資產分割數個部分並代幣化於鏈上進行交易，如瑞士加密資產銀行Sygnum與藝術品投資管理公司Artemundi合作，將畢卡索畫作於其交易平台SygnEx以代幣發行。美國之RealT係以美國房地產為基礎而創建的平台。惟囿於市場流動性，且涉及法律與稅務問題，房地產難以直接代幣化。在實際運作上，每筆房地產先由一家公司持有，RealT 再對持有公司之所有權於區塊鏈上進行代幣化，供投資人購買；代幣持有者則可依持有比例獲得租金收益，並對財產決策進行投票。
2. 金融資產：如債券、證券、基金等，可借助區塊鏈技術，提供較高效率且快速地進行交易，如瑞士金屬貿易公司MuffTrading AG於2023年在Polygon區塊鏈上發行代幣化債券。德國企業西門子（Siemens）於2023年在Polygon 區塊鏈上發行6千萬歐元之代幣化債券；瑞士金屬貿易公司Muff Trading AG亦於2023年在Polygon區塊鏈上發行代幣化債券，供投資人以美元穩定幣USDC認購。
3. 無形資產：碳信用或碳權交易等無形資產，如Toucan協議係將企業持有之碳信用額度，移轉至Polygon或Celo區塊鏈上標記為代幣，提供於虛擬市場進行交易。此外，為環境資產（如碳權、可再生能源和其他環境商品）建設代幣化基礎設施的平台 Neutral 於2024年宣布，已與獲得德國聯邦金融監管局（BaFin）許可的交易及經紀公司 DLT Finance 合作，一同推出了第一個受監管的代幣化環境資產交易平台，推出包含碳權及可再生能源相關RWA商品。

(六)  基金代幣化簡介

基金代幣化（fund tokenization）係指將證券投資信託基金（以下簡稱「基金」或「投信基金」）之股份或所有權等轉換為以數位代幣的方式代表投資者之權益，並以區塊鏈或其他分散式帳本技術平台上發行、交易、結算及管理的過程，以下簡介基金代幣化之涵蓋流程： 

• 交易架構建置：發行人、基金代幣化平台或／及其他參與人共同依據監管要求，針對採用之區塊鏈或分散式帳本技術、代幣發行條款及代幣化基金類型等問題進行整體交易架構設計。 
• 投資人申購：潛在投資人得於符合最低投資門檻下申購代幣化基金。 
• 代幣化及銷售：基金單位於區塊鏈上代幣化並銷售予申購之投資人，投資人取得代幣所有權，發行人則取得資金。 
• 次級市場交易：投資人得相互間或於交易所進行基金代幣交易。 
• 結算：代幣交易結算相關作業得於區塊鏈或分散式帳本技術上直接完成。 

鑑於基金代幣化技術運用仍在發展階段，各國主管機關亦觀察實務運用可能性，以探索如何設計最適之監理機制，故本研究接著將參考近期國外重要金融監管機關對於基金代幣化監理制度發展趨勢，再聚焦於蒐集與分析國際上主要金融中心之基金代幣化實務案例，以此反思如何建構適合我國推動基金代幣化的策略，作為未來研擬發行架構之參考基礎。

(一)  美國

美國在基金代幣化的監管趨勢中，採取的是延用既有的證券法規，並未另立專法，美國證券交易委員會（Securities and Exchange Commission，以下簡稱SEC）並未針對基金代幣制定特別規範，惟基金代幣歸屬於美國的數位資產（digital asset）類別，針對數位資產之監管， 2023年12月，SEC公開表示，既有法規監管架構已足以監管包括基金代幣在內的數位資產，毋須另行設計特別規範，因此暫不會考慮另頒布新的數位資產相關規定。

美國SEC將數位資產定義為利用分散式帳本（如區塊鏈）技術發行與移轉之資產，包括虛擬通貨（virtual currencies）、幣（coin）、代幣/通證（token），而判斷一個數位資產是否屬於1933年證券法（Security Act of 1933）定義下之有價證券，主要判斷標準為該數位資產是否屬於有價證券之「投資契約（investment contract）」。而符合投資契約的判斷標準主要是以Howey test作為判斷依據，Howey Test係美國聯邦最高法院於1946年在SEC v. W.J.Howey Co.案中用來判斷交易是否符合「投資契約」的定義，從而需要納入相關證券法規的管轄。構成投資契約並因此被視為有價證券需要滿足以下四個要件：（一）金錢之投資；（二）投注於共同事業（Common Enterprise ）；（三）投資人有獲利之期待；（四）該獲利來自於他人的努力。總而言之，如果一個交易涉及投資金錢於一個共同事業，且投資人期待透過發行方或第三方的努力來獲取利潤，那麼它很可能被視為投資契約，屬於有價證券。如果該交易被認定為是「投資契約」，則依據1933年的證券法，以及1934年的證券交易法，這些交易將被視為證券，而需要遵守資訊公開與登記要件。此外，SEC旗下的金融科技部門Finhub曾於2019年4月發布「數位資產投資契約之架構分析 （U.S. Securities and Exchange Commission, 2019）[4]」，更詳細地說明如何根據投資契約的定義來判斷數位資產是否屬於證券法的管轄範圍。在 Howey Test 以金錢投資的部分，將其範圍從法定貨幣擴充到以其他虛擬貨幣購買亦符合此項條件。針對 Howey Test 第三項及第四項條件，則合併為一項條件：合理的獲利預期，而其獲利來自於他人努力。此條件將為此測試中最重要的關鍵，可分為是否仰賴他人努力，及是否具有合理的獲利預期兩方面探討，並於該聲明中列出具體條件，供民眾評估。
 
[4] SEC (2019), Framework for “Investment Contract” Analysis of Digital Assets

美國基金代幣的發行與傳統基金發行類似，需根據基金類型和1933年證券法的規定，向SEC申請註冊為有價證券或獲得豁免資格。此外，SEC於2019年明確指出，數位資產發行人需遵循與其他發行人相同的資訊揭露義務，完整且公平地揭露重大資訊（material information）。重大資訊的判斷標準與SEC對證券法規下的判定標準一致，即若該資訊對理性投資者的投資決策具有重要影響，或改變整體資訊揭露的內容，則應視為重大資訊。

針對在美國提供數位資產證券交易及作為交易所營運之平台，業者通常需要向美國證券交易委員會註冊為國家證券交易所（national securities exchange）。或是具有限免註冊之豁免條件，如遵守SEC所公布之ATS規則下，所運行之另類交易系統（Alternative Trading System，以下簡稱ATS）。SEC對ATS之監管力度較低，ATS運作方式有較大的營運彈性，惟仍需遵守SEC的ATS規則（Regulation ATS）。這些規則涵蓋了營運透明度、公平競爭、防止市場操縱以及系統安全等方面規範。

ATS與國家證券交易所主要區別之一在於，證券交易所之投資人僅得透過已註冊之證券商進行交易，而ATS則無此限制，雖然通常仍需透過經紀商與ATS進行交易，但ATS本身並不直接限制投資者必須透過特定的註冊證券商；此外，僅有上市之有價證券（豁免證券除外）得於證券交易所交易，ATS則無此限制，已上市或未上市之有價證券皆得於ATS進行交易。ATS即為美國場外交易市場，其允許以隱匿委託資訊方式執行大額交易，投資人委託價量並未揭露於交易市場，因此有市場透明度不足，投資人無法分辨交易內價格之真實性之疑慮。ATS系統多為電子化系統，提供買賣家撮合，營運時間可為全天候，交易時間與地點幾無受限制。目前，許多有意在美國提供數位資產交易所服務的業者，正積極尋求在SEC註冊為ATS，以符合監管要求並開展業務。

2022年，SEC提出修訂1934年證券交易法第3b-16（a）條，旨在將利用新技術（如區塊鏈和智能合約）進行證券交易的平台也納入證券交易所的定義。根據該提案，此類平台可能需要註冊為證券交易所，或遵守ATS相關規則。雖然ATS可以豁免註冊為證券交易所，但仍然需要根據Regulation ATS第301條註冊為證券經紀商，並遵守相關的證券經紀商監管規定，以及成為自律組織的成員。

綜上，美國目前係將基金代幣視為數位資產，惟其未另外對基金代幣發行、銷售、交易及保管頒布特別規範，而仍適用既有法規架構。詳言之，基金發行人依據1933年證券法規定申請註冊或豁免證券，並與證券商合作發行基金代幣時，該基金代幣得於另類交易系統上架及交易。

(二)  英國

為應對新科技帶來的機遇與挑戰，英國財政部經濟事務秘書（The Economic Secretary to the Treasury）轄下的科技工作小組（The Technology Working Group）與金融行為監管局（Financial Conduct Authority，以下簡稱FCA）、財政部（His Majesty’s Treasury，以下簡稱HMT）及投資者協會（The Investment Association，以下簡稱IA）合作，於2023年11月、2024年3月陸續透過投資者協會發布有關基金代幣化規劃的文件[5]，旨在逐步推進基金代幣化，並探索監管調整的方向和市場角色的變化。同時搭配2024年1月生效的2023年金融市場服務數位證券沙盒法（The Financial Services and Markets Act 2023（Digital Securities Sandbox）Regulations 2023，以下簡稱「數位證券沙盒法」）進行實驗，藉此探詢基金代幣化可能涉及的新形態風險及監管調整方向，以及市場參與者角色的變化。

[5] Investment Association (2023), UK Fund Tokenisation Blueprint

為實現整體基金產業鏈可利用分散式帳本技術進行業務的願景，並為英國基金市場建立基金代幣化相關基礎設施，英國政府與產業合作，於2023年11月24日透過投資者協會發布報告（UK Fund Tokenisation: A Blueprint for Implementation，以下簡稱「第一份基金代幣化報告」），說明英國實施基金代幣化的策略藍圖，詳細說明基金代幣化推行的階段性規劃（分別為第一階段及後續階段），並提及推行過程中仍需克服的障礙或預計後續由業界、立法者及相關政府單位完成的任務。

第一階段主要之目標在於使業界得以最短時間內試驗並取得一定進展，故工作小組與英國FCA初步評估相關法規後，決定首先允許業者於既有法律和監管框架內，使用限定條件下的基礎模型（baseline model）開始試驗基金代幣化，其中主要將於註冊（registry）、交易（transaction）方面使用DLT技術，其餘部分將維持與既有基金運作模式無異。

此外，FCA意識到，使用DLT技術進行基金代幣化業務之業者可能被視為加密資產交易商（crypto asset exchange provider）或託管錢包提供商（custodian wallet provider），因此須要遵守2017年反洗錢、打擊資恐與資金轉移法規（The Money Laundering, Terrorist Financing and Transfer of Funds Regulations 2017）的要求，並向FCA提交註冊申請。為減輕業者的合規負擔，FCA計畫加速註冊審批流程，特別是針對已獲授權執行金融服務的業者，考慮其過往的合規記錄來簡化流程。在第一階段中，英國投資協會被指定為政府與業界之間的橋梁，負責促進雙方的溝通合作。協會同時會與相關單位共同制定行業標準，幫助確保基金代幣化的推行順利進行。

2024年3月26日，英國投資者協會發布「第二份基金代幣化報告（Further Fund Tokenisation: Achieving Investment Fund 3.0 Through Collaboration）[6]」，針對基金代幣化提出進一步的說明，除釋出代幣化基金基礎模型的公開說明書模板（model fund prospectus）及相關DLT技術標準供業者參考外，亦於第二份報告內逐步探討後續階段放寬基金代幣化基礎模型的可能條件（如使用數位貨幣進行鏈上結算、投資組合持有代幣化資產、使用公鏈網路等）。儘管第二份報告並未明確基礎模型調整的具體時間表，但強調在現行框架內的基金代幣化仍需遵循基礎模型的要求。此外，報告還預告了第三階段的目標，將探索如何利用人工智慧（AI）技術進一步提升英國投資管理部門的效率與創新，為基金代幣化的未來應用鋪路。 
[6] Investment Association (2024), Further Fund Tokenisation Report

(三)  香港

香港證券及期貨事務監察委員會（Securities and Futures Commission，以下簡稱香港證監會）觀察到，在全球金融市場中，金融機構對於將傳統金融工具代幣化的興趣日趨濃厚，開始探討證券代幣化及向客戶分銷代幣化證券的中介人亦不斷增加，證監會認為，2023年是時候就代幣化證券相關活動提供更多指引。

香港證監會於2023年11月發布「有關中介人從事代幣化證券相關活動的通函[7]」，監管方針的首要原則是以「相同業務、相同風險、相同規則」作為監管方針，這意味著現時傳統證券市場的法律及監管規定將繼續適用於代幣化證券。中介人（intermediaries）對代幣化證券進行銷售、提供意見、管理及於虛擬交易平台進行次級市場交易等行為時，仍應適用傳統證券活動相關的現行準則等規定。除遵循傳統證券所適用的法律及監管規定外，涉及代幣化的活動中的擁有權風險（例如與代幣化證券有關的擁有權權益如何被轉移及記錄）及科技風險（例如分叉（forking）、區塊鏈網絡中斷及網絡保安風險），香港證監會另透過有關中介人從事代幣化證券相關活動的通函、代幣化產品通函等額外提出相關監管要求及應具備之適當防範措施。 
[7] SFC (2023), Circular on Tokenised Securities Related Activities

香港證監會亦要求中介人在從事代幣化發行、買賣或提供意見或管理投資於代幣化證券之投資組合時，應向客戶提供關於結算方式（鏈上或鏈下）、代幣移轉限制、智能合約查核執行與否、業務持續性計畫以及 DLT 相關風險和保管安排等重要資訊，例如網路攻擊、網路故障、分叉、遺失用於管理或投資者加密金鑰，或未經授權的轉移。 

此外，香港證監會表示，若欲發行新的代幣化證券，作為發行人的中介人須先向香港證監會進行諮詢，並於獲得許可後始得為之。若屬將既有證券進行代幣化的情形，亦須事先與香港證監會諮詢，並於獲得香港證監會許可後始得於向公眾揭露的文件內說明代幣化單位的種類；然而若為代幣化證券新增單位的情形，且相關代幣化安排均與先前相同，則毋庸事先取得香港證監會許可即可進行揭露。

在政策演進上，香港證監會已逐步鬆綁對代幣化證券的限制，包括不再一概將其列為複雜產品，且逐步開放一般投資人參與，顯示主管機關在支持市場創新與保護投資人之間尋求平衡。隨著市場條件放寬，香港證監會亦同步強化對中介人的資訊揭露與風險管理要求，以確保市場透明與安全運行。

另一方面，香港金融管理局亦於2024年8月啟動「Ensemble項目沙盒[8]」，進一步推動代幣化資產的實務應用。沙盒第一階段試驗涵蓋四大主題：固定收益與投資基金、流動性管理、綠色與可持續金融、以及貿易與供應鏈融資，涵蓋從傳統金融工具到現實世界資產的代幣化應用。香港金融管理局已完成建構實驗型沙盒，允許參與銀行串接代幣化存款平台，進行跨行支付與銀貨兩訖結算的模擬，為實現資產上鏈與跨境互相操作性鋪路。 
[8] HKMA (2024), Ensemble Project Announcement

香港金融管理局與香港證監會亦在政策層面展開密切協作，共同建立支持代幣化市場持續發展的監管架構，並計劃與國際清算銀行（BIS）創新樞紐、中央銀行數位貨幣（CBDC）專家小組展開聯合研究，探索跨境代幣化應用場景。香港金管局與香港證監會皆強調，監管與創新的融合是推動香港金融市場邁向未來的關鍵動能。

總結而言，香港當局認為基金等傳統產品即使經過代幣化過程，其本質並未改變，仍應依循原適用的監管標準。香港的監理策略正逐步轉向引導與支持市場發展，不僅透過通函形式強化對技術風險的識別與應對，也逐步開放產品設計與投資門檻，創造更具包容性與穩健性的市場環境。展望未來，隨著沙盒試驗的深入與國際合作擴大，市場仍應持續關注香港證監會及金融管理局對代幣化產品與中介行為的進一步指引與制度建設，以掌握合規路徑與市場發展動向。

(四)  新加坡

新加坡數位代幣（Digital Token）及虛擬貨幣（Virtual Currency）的主要監理機關為新加坡金融管理局（Monetary Authority of Singapore，以下簡稱MAS）。新加坡並未制訂專門法規，相關法令適用情形均由MAS以發表聲明或文章的方式加以解釋說明，展現其監管的靈活性和對市場變化的及時回應。新加坡金融管理局近年來致力於推動數位資產生態系之整體發展，期望建立一個創新且負責任的數位資產生態系統，增進業者加入數位資產市場之誘因及提供更多監管資訊，同時降低跨境交易所帶來風險。

在政策與技術層面，MAS採取雙軌策略推動，一方面以「證券與期貨法（Securities and Futures Act, SFA）」為法律基礎，建立數位資產的監管框架；另一方面，則透過Project Ubin、Project Guardian和Project Orchid三大旗艦計畫，在技術層面探索分散式金融、資產代幣化和中央銀行數位貨幣的潛力。雙軌策略體現新加坡在擁抱創新技術的同時，也重視在既有法律框架下尋求監管確定性，並透過實驗性計畫探索未來金融基礎設施的可能性。

在監理制度方面，MAS於2020年發布的「數位代幣發行指引（Guide to Digital Token Offering）[9]」明確指出，凡數位代幣具備資本市場產品屬性，則應依證券與期貨法辦理，包括發行人需登記並提交公開說明書（除私募、小額發行等情況得豁免）、交易平台需取得營運許可、並遵守反洗錢與打擊資恐規範。此外，代幣交易所若涉及次級市場交易，更須申請成為「核准交易所」或「市場營運商」。這項指引的核心原則是「相同業務、相同風險、相同規則」，確保投資者在數位資產領域也能獲得與傳統金融市場相似的保護。  
[9] MAS (2020), Guide to Digital Token Offerings

在技術應用方面，Project Ubin作為MAS於2016年啟動的前導性計畫，專注於以區塊鏈與分散式帳本技術進行批發支付與證券結算的技術測試，該計畫不僅驗證DLT在金融基礎設施的可行性，還與加拿大央行合作完成CBDC跨境支付試驗，為後續代幣化應用奠定基礎。Project Ubin 的成功為新加坡在數位資產領域的技術探索和應用奠定了堅實的基礎，證明了 DLT 技術在提高金融交易效率和降低成本方面的潛力。

另一方面，Project Orchid則於2022年啟動，聚焦零售層級CBDC的可行性與應用潛力，特別針對政府補助發放、消費券支付等公共用途場景，著手建立可編程的數位貨幣基礎建設，未來將有望發行與新加坡幣掛鉤的CBDC，以提升支付效率與政策靈活性。Project Orchid 顯示新加坡對於央行數位貨幣在提升支付系統效率、促進金融普惠以及應對未來金融挑戰方面的重視。

Project Guardian自2022年推出以來，成為MAS推動資產代幣化的核心實驗平台。該計畫結合花旗、匯豐、渣打、大華銀行等逾40家國際金融機構，展開超過15項涵蓋六種貨幣的沙盒測試，檢驗包括基金代幣、債券代幣、外匯代幣等多種資產類型的代幣化可行性。

MAS於2023年6月發布「守護者計畫報告」，報告中不僅提出數位資產網路（Digital Asset Networks）的願景與概念，並介紹不同類型資產代幣化之可行性測試初步成果，以下簡述守護者計畫報告之內容:

為測試資產代幣化和DeFi應用的可行性，同時管理金融穩定和誠信風險，MAS與數家國際金融機構合作，藉試點專案（Pilot）觀察代幣化之運作，並建構出專屬的互聯網技術（Interlinking Networks Technical）。MAS認為數位資產生態系統的真正價值來自於使用智能合約技術以代幣化形式表彰實體和金融資產，以提高效率、金融服務的普及度及可負擔性，守護者計畫聚焦在以下四大面向： 

1. 開放且可互通的網路（Open and Interoperable Networks）：探索開放、可互通的網路，使數位資產能夠跨平台進行交易。
2. 信任錨（Trust Anchors）：信任錨為鏈上管理員之角色，並由受監管的金融機構擔任，以篩選、驗證及發放可驗證憑證（Verifiable Credentials，以下簡稱VC）予接受特定金融服務的實體，確保參與實體僅與其他持有VC者進行交易。此外，亦可透過數個信任錨所建立之共同信任層（trust layer）以建構可信任之交易環境。
3. 資產代幣化（Asset Tokenisation）：檢查金融機構發行的數位無記名資產和代幣化存款形式的證券。
4. 機構級金融協議（Institutional Grade Financial Protocols）：在協議中引入監管保障及控制措施，以降低操縱市場之風險。 

此外，於守護者計畫報告中，MAS留意到在數位技術的進步下，運用數位資產與分散式帳本等形式將有助於促進跨境交易，進而形成數位資產網路，因此應從較廣的層面來看待數位資產網路如何與現行國際標準接軌。

為進一步推動金融業資產代幣化，MAS 將重點研究以下四個方面：深化代幣化資產流動性、發展代幣市場基礎建設生態環境、標準化代幣化資產產業架構以及實現代幣化資產的共同結算。這四個研究方向顯示了 MAS 在資產代幣化領域的下一步重點，旨在克服現有挑戰，建立更成熟和高效的代幣化資產市場。包括花旗集團 (Citi)、匯豐銀行 (HSBC)、施羅德投資公司 (Schroders plc)、渣打銀行 (Standard Chartered) 及大華銀行 (UOB) 等金融機構亦成立「守護者批發網絡」(Guardian Wholesale Network) 產業小組，推動資產代幣化試驗及擴大其使用。MAS 亦擴大於 2023 年推出的數位基礎設施平台 (Global Layer One)，以支持不同系統間的基礎設施互相連結，形成一個整合的生態系統，使代幣化資產可進行無縫跨境交易。業界的積極參與和合作是新加坡推動資產代幣化的重要動力，「守護者批發網絡」和「Global Layer One」等舉措有助於加速技術落地和跨境互操作性的實現。此外，新加坡金融管理局另發布「守護者固定收益架構(Guardian Fixed Income Framework)」及「守護者基金架構(Guardian Funds Framework)」。前者係為債務資本市場實施代幣化提供行業指引，後者則為代幣化基金的最佳做法提供系列建議。MAS亦將使符合條件的金融機構使用「SGD Testnet」，測試以星幣批發「中央銀行數位貨幣」(CBDC)進行交易結算。

綜上所述，新加坡在數位資產發展方面採取漸進且多元的策略，結合監理政策、技術實驗與產業合作，逐步推動包括資產代幣化、去中心化金融與中央銀行數位貨幣等領域的探索與應用。在強調監管一致性與創新包容性的政策架構下，新加坡正持續評估數位資產的實際成效與潛在風險，以期在推動金融科技發展的同時，維持審慎穩健的金融秩序。未來相關政策與機制的調整，仍將取決於市場成熟度、技術進展與國際合作成果的累積。

(一)  美國

1.Franklin OnChain U.S. Government Money Fund

美國資產管理業者Franklin Templeton於2021年4月推出Franklin OnChain U.S. Government Money Fund(以下簡稱FOBXX)之代幣化貨幣市場基金，該基金為美國SEC核准，第一檔使用公鏈處理交易及記錄股權之共同基金[10]，該基金作為一檔貨幣市場基金，百分之九十九之資產投資於美國短期國庫券、現金及以美國短期國庫券或現金抵押之附買回協議。 
[10] FRANKLIN TEMPLETON, https://www.franklintempleton.com/press-releases/news-room/2023/franklin-templeton-money-market-fund-launches-on-polygon-blockchain

FOBXX 最大的創新在於將區塊鏈技術納入基金營運架構，提升交易效率與資訊透明度。該基金主要透過Stellar公鏈進行交易與記錄，根據投資人需求，也可選擇於符合資格條件下，使用 Polygon、Aptos、Avalanche或Arbitrum 等其他區塊鏈平台。基金單位以BENJI為代幣表示，並非傳統意義上的可自由交易加密貨幣，而是用來代表特定投資人於基金中的持份。代幣僅作為登錄工具使用，不在公開交易市場流通。

在營運結構上，FOBXX由Franklin Templeton Investor Services, LLC擔任股務代理人與區塊鏈帳冊管理人，負責投資人權益的鏈上紀錄與管理，並設有必要的控制機制以防範未經授權的交易或資料錯誤。行政管理事務則由Franklin Templeton Services, LLC處理。投資人可透過 Franklin Templeton開發的 Benji應用程式或網站開立帳戶，註冊後由系統為其建立區塊鏈錢包，以便於基金單位的接收與轉讓。申購門檻僅為20美元，後續投資金額不限，但僅限於白名單內之合格投資人參與。 

FOBXX 所採行的運作模式在監管與技術融合上具有指標性意義。基金仍全面遵循 SEC 規定，包含招募說明書、日常淨值揭露與防制洗錢（AML）/客戶身份驗證（KYC）等要求，並未因導入區塊鏈而放寬合規義務，反而在維持監管一致性的同時引入技術創新。Franklin Templeton 數位資產主管指出，區塊鏈的應用將可重塑資產管理業，為傳統金融產品提供更高透明度、更快處理速度與更低運營成本。

截至2025年初，FOBXX已實現顯著成長，資產規模達到約 5.94億美元，成為全球第三大代幣化貨幣市場基金，僅次於 Hashnote的USYC和BlackRock的BUIDL。為進一步提升基金的可及性與交易效率，Franklin Templeton於2025年2月宣布將FOBXX擴展至Solana區塊鏈，成為該基金的第八個支援平台。Solana的高吞吐量、低交易成本及開放基礎設施，使其成為代幣化資產的理想平台，此次擴展也反映出機構投資者對 Solana生態系統日益增長的信心與興趣 。

在全球代幣化資產市場快速發展的背景下，FOBXX的成功運作為傳統金融機構提供一個結合區塊鏈技術與合規監管的範例。其多鏈部署策略不僅提升了基金的靈活性與可擴展性，也為其他資產管理公司探索數位資產提供實務經驗。隨著技術的進一步成熟與監管框架的完善，FOBXX有望在未來持續引領基金代幣化的發展趨勢。

2.BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund

2024年3月，全球最大資產管理公司之一的BlackRock Inc.宣布推出其首檔代幣化基金 BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund以下簡稱BUIDL），進一步擴展其在數位資產領域的布局。該基金由 BlackRock與代幣化技術平台Securitize合作發行[11]，並採用以太坊區塊鏈上的ERC-20標準發行代幣，成為一項兼具合規架構與技術創新的資產管理產品。BUIDL 的推出被視為傳統金融機構正式進入鏈上資產營運的一項重要舉措，其結構與設計充分體現區塊鏈技術在基金代幣化應用上的潛力。 
[11] BlackRock (2024), Press Release on BUIDL Launch

BUIDL為一私募型貨幣市場基金，依據1933年《美國證券法》第 506(c) 條款（Regulation D）向合格投資人募資，具有標準的私募資格限制。基金採用「有限公司（Limited Liability Company）」架構，由獨立的特殊目的實體（SPV）負責發行代幣化股份。其資產配置百分之百投資於現金、美國短期國庫券及附買回債券協議，目的在於提供高流動性與每日計息的穩定收益，並維持每單位1美元的價值。BlackRock並設計BUIDL為「破產隔離」結構，確保投資人資產不受基金管理人或平台方財務風險的影響。基金的行政與託管作業則由紐約梅隆銀行（BNY Mellon）負責，進一步增強投資人信任與制度穩定性。

投資人參與 BUIDL 的流程相對數位化，認購時可透過銀行匯款或以穩定幣USDC付款，後者由合作平台Zero Hash協助將加密資產轉換為美元。資金到帳並完成來源核查後，基金即會透過過戶代理人（Transfer Agent）發行相應份額，將BUIDL代幣直接配發至投資人所註冊的鏈上錢包。該代幣具備24小時的鎖倉期，之後可用於交易或贖回。贖回機制也設計得相當便捷，投資人可透過Securitize平台或將代幣直接發送至指定地址申請贖回，經過戶代理人確認後，系統將銷毀代幣，並以美元形式撥付至投資人銀行帳戶。與傳統基金通常按月或按季分配收益不同，BUIDL採用每日分配機制，讓投資人能夠即時獲得收益並進行再投資，這一模式亦為投資人提供了更高的資金使用效率及複利成長潛力。

作為一項結合傳統金融合規與區塊鏈技術的創新產品，BlackRock 所推出的 BUIDL 基金展現了傳統資產管理與去中心化金融整合的高度潛力。該基金採取嚴格的監管合規架構，僅限合格投資人參與，並透過紐約梅隆銀行進行資產託管與行政管理，同時導入以太坊等公鏈技術發行代幣化股份。然而，BUIDL 並不止步於鏈上記帳功能，而是積極拓展其金融應用層面，並探索與去中心化協議的深度整合。

BUIDL 基金與穩定幣發行商 Circle 建立流動性合作機制，讓投資人可隨時將 BUIDL 代幣以 1:1 比例兌換成 USDC，實現資產即時轉換與高效資金調度，強化基金作為數位現金等值資產的應用彈性。在此基礎上，BUIDL已被納入多個DeFi協議平台，如 Ondo Finance與Ethena，作為鏈上抵押品與收益資產使用。Ethena協議於2025年3月宣布投入 2 億美元資金作為其穩定幣USDtb的儲備資產，進一步提升BUIDL在鏈上資產管理生態中的核心地位。

除了與 DeFi 協議合作外，BUIDL 也於 2025年3月完成多鏈部署，正式支援包括Polygon、Arbitrum、Optimism、Avalanche、Aptos與Solana在內的七大主流公鏈，使其成為全球首檔同時於多條區塊鏈上實質運作的代幣化基金。透過多鏈結構，BUIDL不僅強化代幣在不同區塊鏈環境間的互相操作性與流動性，也進一步提升其在全球數位資產投資市場的可接觸性與技術擴展性。投資人可依自身偏好於不同鏈上持有、轉讓或整合使用BUIDL代幣，並透過與智能合約、流動性池等應用搭配，擴大其資產配置與管理策略的靈活性。

截至2025年3月，BUIDL基金的管理資產規模已突破10 億美元，顯示市場對於此類合規且具可編程性代幣資產的高度需求與接受度。從其穩定收益模式、多鏈技術佈局，到與DeFi 協議的結合應用，BUIDL不僅拓展了傳統基金的營運模式，也為未來資產代幣化如何兼顧合規與創新提供具體而可行的範例。

BUIDL所呈現的並非單純技術導入，而是一套從募資、發行、交易、贖回到資產保管等全流程的數位重構實驗。這項產品驗證了代幣化基金在穩定收益型產品中的可行性，也顯示大型資產管理機構逐步接受公鏈作為金融交易基礎設施的一種選擇。未來，隨著監管機制成熟、合格投資人市場進一步擴展，BUIDL 模式可能被複製到更多不同資產類型之上，推動基金代幣化的主流化進程。

(二)  英國

英國資產管理公司Abrdn（Aberdeen Investments）於 2023 年展開貨幣市場基金的代幣化實驗，並選擇以旗下規模達約150 億英鎊的Aberdeen Standard Liquidity Fund (Lux)–Sterling Fund為首個代幣化標的[12]，該基金專注於投資流動性高、風險低的短期貨幣市場工具，Abrdn希望藉由分散式帳本技術與代幣化架構的導入，拓展傳統金融工具的參與門檻，並強化資金流動性與營運效率。 
[12] Abrdn (2023), Tokenisation Pilot with Archax

在技術架構方面，Abrdn選擇與英國數位資產交易所 Archax合作，透過該平台開發的Archax Tokenisation Engine對基金單位進行鏈上記錄與移轉。Abrdn本次代幣化試驗並非在以太坊等主流公鏈上進行，而是選擇了採用高效能共識機制的Hedera Hashgraph平台，藉其可擴展性、交易速度與低成本等技術特性，實現更即時與安全的基金單位代幣化。這種設計有別於傳統以鏈上錢包管理的模式，而是透過 Archax平台進行整合管理，由符合監管規定的金融中介機構操作並記錄交易。

在合規方面，Abrdn所代幣化的基金並未改變原有監管分類，而是以「基金單位代幣化」的方式延伸其分配與轉讓機制。專業投資人可直接於Archax平台進行代幣的買賣與結算，一般投資人則須透過獲授權的經紀商或理財顧問進行下單與交易，確保投資人分類、產品銷售與風險揭露仍在現有金融框架下運作。Abrdn 並未改變基金本身的法律架構，而是將代幣視為基金份額的數位表示，因此仍受盧森堡金融監管機構與相關歐盟法規的約束。

在實務效益方面，Abrdn強調，代幣化可望有效解決傳統貨幣市場基金進入門檻與管理成本高的長期挑戰。一般而言，貨幣市場基金主要針對機構投資人設計，最低投資門檻通常偏高。此外，該類基金涉及繁複的行政、法律與會計程序，如帳戶開設、身份驗證、股份登記、分紅分配及清算結算等，多數流程仰賴人工處理與多層中介參與，導致營運成本高昂，也提高了資產管理機構的作業負擔。

Abrdn 認為，透過分散式帳本技術與代幣化的引入，基金單位可被細分為更小的數位單位，使投資人得以以更低的金額參與，從而打破過往高門檻限制。這種「可分割性」是區塊鏈技術的基本優勢之一，特別適合應用於如貨幣市場基金這類收益穩定但傳統參與限制較高的產品。當基金代幣化後，投資人無需進行複雜的紙本程序與中介對接，可直接透過數位平台完成申購、贖回與轉讓操作，大幅簡化營運流程並提升效率。

同時，代幣化亦可透過智能合約自動處理持份紀錄、交易驗證與資產分配等事務，減少對人工管理的依賴，進而降低整體營運成本。對資產管理者而言，這樣的結構不僅有助於節省開支，更可將資源轉向產品設計與投資策略本身；對投資人而言，則可能換來更低的費用率與更靈活的投資條件。此外，Abrdn 也指出，代幣化後的即時轉讓與更快的結算週期，有助於強化機構投資人的流動性管理，提升其資產配置的靈活性與市場應對能力。

整體而言，Abrdn 所推動的基金代幣化行動，顯示出主流資產管理機構正積極將區塊鏈與分散式帳本技術導入既有產品架構之中，藉以降低投資門檻、簡化營運流程並提升資金流動性。雖目前以專業與機構投資人為主要對象，但其潛在效益已為未來普惠金融應用奠定基礎。Abrdn 的實踐案例並非特例，放眼英國市場，其他資產管理機構亦陸續投入代幣化領域。例如，Fasanara Capital 於 2023 年推出以 Polygon 區塊鏈為基礎的代幣化貨幣市場基金；Fidelity International則透過摩根大通的Onyx Digital Assets 平台完成其基金代幣化作業；這些案例共同反映出，英國資產管理產業正積極透過代幣化技術探索效率提升與市場擴展的可能性，並逐步將基金產品帶入新投資架構中。

(三)  香港

嘉實國際資產管理有限公司（Harvest Global Investments Limited，以下簡稱嘉實國際）於 2023 年底完成旗下基金的代幣化作業，成為香港基金代幣化政策推動後的重要落地實例之一。該基金由嘉實國際負責基金營運與管理，並由其集團投資的科技公司Meta Lab提供代幣化解決方案[13]。此舉呼應香港證監會於同年 11 月發布的相關通函中所提出的政策方向，即推動基金代幣化以提升營運效率、強化透明度並降低結算與行政成本。 
[13] Harvest Global (2023), Press Release on Tokenised Fund Launch

嘉實國際所推出的代幣化基金以高評級美國國債為主要投資標的，並選用Stellar公鏈作為基礎架構進行持份紀錄與交易移轉。在技術層面上，該基金設計以總錢包、個人錢包與銷毀地址為核心的轉換與管理機制，每一單位代幣代表一份基金持份。鑄造完成後的基金代幣初步存放於總錢包，再依申購紀錄轉入投資人錢包，或依贖回紀錄轉至銷毀位址。此架構不僅保證持份紀錄的透明與可追溯性，也賦予投資人透過專用區塊鏈瀏覽器查詢持有資訊與歷史交易紀錄。儘管香港證監會指出代幣化基金不限定專業投資者購買，嘉實國際本次產品仍以專業投資人為參與對象，以兼顧產品風險特性與合規考量。

不過，嘉實國際亦指出，在香港推動基金代幣化仍面臨諸多挑戰，包括基礎建設、區塊鏈開發平台及託管機制尚不完善，以及部分區塊鏈需自建節點，導致導入成本較高。在制度面，跨司法管轄的代幣流通安排與安全標準亦待主管機關進一步確認。同時，儘管代幣化提升資產技術上的流動性，但受限於市場參與程度與投資人認知，次級市場的交易活絡度仍有待培養。在此背景下，香港的基金代幣化實驗正逐步擴大至更廣泛的應用領域。例如，中銀香港於2024年10月28日宣布，在香港金融管理局主導的 Ensemble沙盒計畫中，已成功完成代幣化貨幣市場基金交易的概念驗證。此試驗模擬了機構客戶使用代幣化存款進行代幣化基金申購與贖回，並實現了代幣化存款與代幣化資產之間的同步實時交割原子清算（atomic settlement）。該概念驗證顯示，透過分散式帳本技術與數位貨幣工具的結合，不僅可提升交易效率，也有助於降低系統性金融風險。

整體而言，嘉實國際與中銀香港的實務操作案例，展現香港在基金代幣化實驗上的發展路徑與監管合作成果，這些案例說明，在政策逐步開放與技術逐漸成熟的條件下，基金代幣化在香港已由概念逐步走向具體應用，為資產管理業者開啟新的營運模式。

(四)  新加坡

1.DigiFt

DigiFT 是一家創立於 2021 年、總部設於新加坡的數位資產交易所，專注於推動真實世界資產於區塊鏈上的代幣化交易。該公司於2023年12月宣布獲得新加坡金融管理局核發的「資本市場服務牌照（Capital Markets Services，以下簡稱CMS）」以及「認可市場營運商（Recognized Market Operator，以下簡稱RMO）」認證[14]，成為具備完整監理資格的證券型代幣交易平台。CMS牌照賦予DigiFT在新加坡從事受監管資本市場產品活動的合法地位，涵蓋初級市場的證券型代幣（Security Tokens）發行，而 RMO 身份則允許其於區塊鏈上經營針對證券型代幣的次級交易市場。 
[14] DigiFT (2023), Press Release；MAS (2023), List of Licensed Entities

作為全球首家被納入MAS金融科技監理沙盒，且同時運用自動造市商機制（Automated Market Maker）的區塊鏈交易所，DigiFT的平台架構建基於以太坊公鏈，提供以債券、股票與集合投資計畫（Collective Investment Schemes）等真實資產為基礎的證券型代幣之發行與次級市場交易服務。

在2024年3月，DigiFT宣布推出兩檔指數型代幣化基金，分別追蹤人工智慧（AI）領域企業股票與主流加密資產。該兩檔基金分別為：AI指數基金（涵蓋蘋果、特斯拉、微軟、輝達等科技龍頭）與Web3指數基金（納入比特幣、以太幣、Solana 等加密資產）。這兩檔基金的份額與底層資產皆經過鏈上代幣化處理，並在DigiFT平台上提供次級市場交易，專為合格與機構投資人設計。投資人可透過 USDT 或 USDC 完成申購與贖回，實現 24/7不間斷的結算。該產品由Hash Global擔任資產管理者，並由Amber Premium擔任發行合作方，是鏈上智慧合約應用於基金管理的具體實踐。

除指數型基金商品外，DigiFT亦於平台推出一項以美國國債作為底層資產的代幣化商品DigiFT U.S. Treasury Token，以下簡稱DUST。DUST投資AA+級的短期美國國債，定位為鏈上穩健收益型資產，結合現金管理功能與資產透明性。該產品旨在為企業與機構提供一個具安全性、高流動性且鏈上可追蹤的現金替代方案。

除了產品本身，DigiFT 平台亦構建出完整的 RWA 金融服務架構，涵蓋資產的代幣化、發行、銷售、交易及即時流動性供應，並積極與多家全球大型金融機構合作，如瑞銀資產管理（UBS Asset Management）與景順投信（Invesco），推動其資產上鏈應用落地。

總體來看，DigiFT在過去三年推出的基金代幣化商品，不僅涵蓋傳統固定收益與股票商品，也進一步探索加密資產與跨鏈資產組合的可能性，並依循新加坡MAS監理框架運作，顯示其以負責任的創新態度，推動區塊鏈與金融體系的深度融合。

2.SGD Delta Fund

2023年11月，新加坡FundBridge Capital資產管理公司發行SGD Delta Fund債券基金，SGD Delta Fund為FundBridge Capital發行之Delta Master Trust fund的子基金（sub-fund），投資標的為新加坡政府債券、貨幣市場基金、約當現金及現金。FundBridge Capital持有MAS許可之資本市場服務牌照CMS。

SGD Delta Fund與渣打銀行投資之Libeara代幣化平台合作，由Libeara為技術解決方案提供者，提供代幣申購、移轉及贖回之技術，Vistra金融服務公司為基金行政管理人，負責提供基金中臺服務，包括基金會計處理、配息、基金單位淨值計算以及鏈下註冊維護，並執行客戶盡職調查及防制洗錢查核。Perpetual （Asia） Ltd.為基金資產之受託人，負責管理基金資產，並指派CGS-CIMB Securities （Singapore） Pte. Ltd.為基金資產保管人。 

SGD Delta Fund僅白名單中之投資人得申購，已經持有以太坊錢包之投資人，得以與新加坡幣掛勾之穩定幣XSGD申購、移轉、贖回基金代幣。未持有以太坊錢包之投資人則得以現金申購，並取得Libeara代幣化平台為其創建之Stellar公鏈錢包以移轉及贖回基金代幣。SGD Delta Fund透過DLT及智能合約自動執行降低成本、達到即時結算。該基金參與人可即時檢查其基金持有情況，白名單投資人亦得相互移轉基金代幣。儘管其基礎資產的信用品等為AAA評級，但Moody’s給予AA評級，反映出基金管理者在管理類似策略的基金商品缺乏經驗的風險。

(一)  研究小結

在數位資產與區塊鏈技術迅速發展的趨勢下，基金代幣化正成為金融科技創新的核心應用之一。不同於傳統基金運作仰賴中心化系統進行單位記錄與交易結算，基金代幣化是指透過區塊鏈及分散式帳本技術，將基金的單位以代幣形式發行與管理，使原本需要多方中介參與的流程得以簡化、自動化，並在鏈上進行透明、安全的紀錄。由於基金代幣化具備多項潛在優勢，目前包括美國、英國、香港與新加坡等主要金融市場，皆在現有法規架構下積極探索並推動該項應用，相關代幣化商品的落地案例亦日益增多。綜觀前述基金代幣化案例，基金代幣化之主要潛在效益可能有以下幾點： 

• 提升營運效率和降低成本：傳統基金在進行投資人認證、資訊驗證、份額登記與交易結算等流程中，需倚賴多層中介機構與人工處理，容易造成資料延遲與成本。透過智能合約導入代幣化機制後，上述流程將由鏈上自動化執行，例如合規檢查、資格驗證及贖回等皆可無需人工干預即可完成，縮短交易時間、減少錯誤，並進一步壓低行政成本與收費，對基金管理者與投資人皆有利。
• 釋放滯留資金：現行基金交易大多遵循T+2或T+3的結算制度，期間資金無法有效運用，造成機會成本。代幣化基金則可透過即時結算機制，使交易完成後的資金立即釋出、再投入其他市場或用途，提升整體資本效率。
• 降低投資門檻：在投資可及性方面，基金代幣化能將原本高門檻的基金商品拆分為更小單位，降低最小投資額，進而拓展小額投資人或零售市場的參與機會。這樣的設計不僅使資產管理業者得以觸及更廣泛的客群，也實現了所謂的普惠金融，讓一般投資者得以透過少量資金參與原本僅限於大型機構參與的金融商品。 
• 提高透明度：透明度的提升則是區塊鏈技術最為顯著的特性之一。由於代幣化基金的所有權紀錄與交易歷程均保存於區塊鏈上，不僅難以被竄改，也提供投資人即時查閱的功能。投資人可透過鏈上瀏覽器或平台介面，即時掌握自身持有代幣的數量與交易紀錄，無須仰賴經理人或第三方金融機構提供資訊，提升對資產安全與基金營運狀況的信任程度。
• 較高流動性：基金代幣化亦有助於提升市場流動性。透過鏈上交易與24小時不間斷的結算機制，代幣化基金更容易形成活絡的交易市場，讓投資人能隨時進出部位、調整資產配置，進一步降低流動性風險。
• 創造新收益場景：代幣化基金的金融應用場景正逐步擴展，尤其是在去中心化金融生態系中，基金代幣可作為抵押品參與借貸、質押與流動性挖礦等協議。這不僅為資產持有人創造新的收益來源，也使基金產品本身成為金融市場上更具彈性與延展性的資產形式。

此外，從前述各國基金代幣化案例觀察可發現，當前基金代幣化發展正處於初步探索與制度化落地的過渡階段，整體發展呈現若干明顯的共同特徵與策略趨勢，這些特徵反映出業者在推動傳統基金與區塊鏈整合過程中的務實選擇與監管機構的審慎態度： 

發行人與區塊鏈技術提供者合作模式：由於多數資產管理公司本身並不具備區塊鏈開發或節點維運的技術能力，故多與新創科技公司或同集團下的技術子公司密切合作，導入智能合約設計、錢包系統部署、代幣鑄造與託管管理等功能。例如嘉實國際與其策略合作夥伴Meta Lab 的合作，以及DigiFT 平台與資產發行人之間的技術整合，即屬典型代表。這樣的協作機制除有助於技術風險分攤外，亦促進整體流程的模組化發展，使傳統金融機構能在既有合規架構中漸進導入創新技術。

代幣化商品類型選擇：呈現出較保守且以穩定資產為優先的取向。目前多數基金代幣化專案優先以美國國債、貨幣市場基金、高信用評級的固定收益商品等波動性較低、流動性較高的資產作為投資標的。這類商品本身結構清晰、估值方式明確，較易取得監管機關的核准或默許，同時亦降低投資人對產品風險的疑慮，展現代幣化應用由簡入繁的市場試探邏輯，亦有助於建立初期市場信任基礎。

投資人門檻設計：在投資人條件設計上，各案例普遍採取門檻管制機制，僅限符合條件的專業投資人、白名單機構投資者或符合私募要件者參與。反映目前基金代幣化商品仍多處於監理沙盒、試點或私募階段，尚未全面開放至零售市場。一方面可避免產品設計或平台穩定性尚未成熟時帶來的風險外溢，另一方面也有助於先行建立制度運行經驗與政策回饋機制，為未來更大規模開放做準備。

技術層面上，基金代幣化商品普遍採用分散式帳本負責記錄交易資訊與儲存資產，並搭配智能合約進行自動化交易流程與身份驗證。由於基金單位上鏈後，交易結算可透過區塊鏈節點同步完成，無需經由傳統中介機構轉送資料，顯著提升結算效率與資訊準確性。此外，資金保管方式則視交易貨幣類型而異。若投資人以法償貨幣（如新台幣）申購基金，則仍需透過保管銀行進行資金管理。但若未來能以虛擬通貨進行交易時，資產與代幣則可直接在鏈上託管，並透過平台錢包進行管理與贖回，進一步降低對中心化金融機構的依賴。

綜上所述，基金代幣化結合了區塊鏈、智能合約與數位支付技術，在保留傳統基金投資價值的同時，賦予其更高的效率、透明度與靈活性。雖然目前仍面臨監管不明確、技術基礎建設不足、次級市場活絡度不高等挑戰，但從各國政策動向與市場實務來看，基金代幣化的發展已進入逐步制度化與商品化的關鍵階段。未來，隨著監理框架更為完善、投資人認知提升與跨境平台合作加強，基金代幣化將有機會成為資產管理產業鏈上的核心環節，為傳統金融注入新的成長動能。

(二)  研究建議

綜觀各國推動基金代幣化的進程可發現，完善的基礎建設規劃已成為各國政策發展的核心重點，這些國際經驗對我國未來發展具有高度參考價值。當前，我國在基金代幣化的推動上，仍有許多關鍵議題有待進一步釐清與共識形成，例如應採用何種區塊鏈技術（如公鏈或私鏈）、是否以公募或私募形式進行推廣等，皆有賴主管機關、業者與市場參與者持續對話並取得共識。 

以國際作法為例，新加坡透過「守護者計畫」致力於建立開放且可互通的數位資產交易網路，期使數位資產能跨平台流通；英國則在其《第二份基金代幣化報告》中，釋出針對分散式帳本的技術與資料格式標準，以利業者導入應用。這些作法突顯出，推動基金代幣化不僅需具備監理框架，更須有一致且可共用的技術規範與基礎設施支援。

因此，借鏡國外經驗，我國在強化基金代幣化基礎建設時，可優先考慮提升技術架構的通用性與互通性，並發展具共同技術標準的應用環境。例如，為確保基金單位順利上鏈並可於市場間交易，可參考國際建立「信任錨（Trust Anchors）」的作法，亦即由具監理資格的機構負責身分驗證與憑證發放；進一步，亦可透過多機構共建的「共同信任層（Trust Layer）」建立安全可信的交易網路，促進市場參與者間之鏈上互信。

此外，在基金代幣化的整體流程中，可導入智能合約設計，協助執行合規監理規則，並配合適當的去中心化金融協議，讓基金代幣的生命週期（如發行、認購、交易、贖回）皆能於鏈上自動化進行，並符合現行法律規定。此舉不僅有助於確保制度運作的透明與合規性，也有助於降低潛在的市場操縱風險，進而促進整體市場的健全發展。

在資產數位化與區塊鏈應用快速演進的趨勢下，如何於符合法規與市場穩定的前提下，審慎探索基金代幣化的潛力，值得進一步研究與關注。鑑於證券交易所作為我國資本市場核心基礎設施提供者的角色，其具備整合市場、管理交易平台、連結監理與業者的條件與經驗，於制度建構與生態形成方面可提供關鍵助力。本文基於初步研究成果，提出未來在探詢基金代幣化發展可能性時，證券交易所得參與的五項潛在角色如下：

1. 研擬建立標準化的區塊鏈基礎設施：證券交易所是提供資本市場基礎設施的核心機構，負責撮合交易、保障市場流動性並維護交易的安全性。在資產代幣化的背景下，交易所可運用其市場整合與基礎建設管理能力，研究如何協助推動具互相操作性標準與跨平台交易規則，評估標準化基礎設施對資產代幣化之可能助益。
2. 完善監管架構與技術標準：作為監管機構與市場參與者間的橋樑，證券交易所具備協助推動合規標準的優勢，尤其是針對防制洗錢、客戶身份驗證及數位資產保管的要求。交易所可以協助主管機關將代幣化資產相關規範融入到既有的市場監管架構中，同時作為數據中心，向監管機構提供交易資訊，協助監控市場動態。
3. 探索試點計畫與法規調適：證券交易所過去在新產品和市場推動上已有豐富的試點經驗。交易所可評估在基金代幣化方面發展小規模實驗平台的可行性，為主管機關和市場參與者提供實際運行的數據與反饋，協助主管機關檢視既有法制框架是否能支持基金代幣化的推行，必要時推動修法或制定專法。
4. 促進產業合作與技術創新：證券交易所長期以來在金融生態系統中扮演資源整合者的角色，可充分發揮這一功能，思考如何組織相關產業鏈上的技術供應商、資產管理機構以及其他市場參與者，形成資產代幣化的聯盟及合作網絡，推動資產上鏈與交易的全面落地，降低市場參與者的技術門檻，並支持新技術在資本市場的落地應用。
5. 引導市場教育與投資人保護：證券交易所在投資人教育與市場資訊透明化方面具有經驗與優勢，可利用現有的市場資訊揭露系統及投資人教育平台，強化資產代幣化宣導及風險提示，提升市場透明度與信任度，完善投資人保障機制。

展望未來，現實世界資產代幣化，特別是基金代幣化的應用，已逐漸成為全球金融市場觀察與實驗的重要趨勢之一，對我國而言，基金代幣化不僅是金融創新下的潛在選項，亦是強化資本市場競爭力、優化資產管理的契機之一。未來是否能廣泛推展，仍需視市場成熟度、法規調適幅度及產業共識而定。透過建構符合我國需求之技術標準、導入多元試點機制、強化投資人教育與風險管理等措施，證券交易所將可在兼顧創新與審慎的基礎上，穩步參與資產代幣化的推展，為我國金融市場帶來更多元的發展。